回顧2017年，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)超預(yù)期，銅價(jià)整體呈現(xiàn)先抑后揚(yáng)之勢(shì)，上半年沖高回落，下半年受益于樂(lè)觀的宏觀預(yù)期、銅精礦供應(yīng)緊缺以及中國(guó)限制廢銅進(jìn)口政策，銅價(jià)強(qiáng)勢(shì)上漲。
由于銅礦投資下降，未來(lái)5年內(nèi)銅礦供應(yīng)增速將明顯低于消費(fèi)增速，此外，礦山干擾率系統(tǒng)性上升，以及廢銅進(jìn)口限制都對(duì)銅價(jià)形成支撐，因此我們判斷2017年以后銅價(jià)進(jìn)入上行周期，運(yùn)行中樞有望抬高至6500-7500美元/噸。滬銅價(jià)格在52000-60000元/噸。
圖1：供需平衡表
資料來(lái)源：Bloomberg南華研究
一、銅供給增速在下降
2003年銅價(jià)大漲之后，2005-2006年銅行業(yè)的CAPEX迅猛增加，到2011-2012年銅價(jià)高點(diǎn)達(dá)到高潮。經(jīng)歷了可研、勘探、建設(shè)階段，這些CAPEX開花結(jié)果集中在2015年、2016年。
2017-2022年，全球銅礦產(chǎn)能增速會(huì)降至2%，同時(shí)，整體開采成本水平逐年上升。2017-2018年已無(wú)Las Bambas、Cerro Verde之類的大型項(xiàng)目，新投產(chǎn)項(xiàng)目單體規(guī)模普遍低于15萬(wàn)噸，2017年已經(jīng)確定是負(fù)增長(zhǎng)。
圖2：未來(lái)全球銅礦供應(yīng)重回低增速
資料來(lái)源：Bloomberg南華研究
2018年銅精礦產(chǎn)量將迎來(lái)一定改善，一方面部分罷工礦山產(chǎn)量恢復(fù)正常，另一方面新建擴(kuò)建項(xiàng)目的投產(chǎn)將帶來(lái)一定的增量，境外合計(jì)新增貢獻(xiàn)量為33.4萬(wàn)噸左右。全球合計(jì)新增53.4萬(wàn)噸?？紤]到礦山關(guān)停、干擾率以及礦石品位下降等因素，預(yù)計(jì)2018年銅礦供應(yīng)增速3.5%左右。
圖3：2018海外主要銅礦新增項(xiàng)目
資料來(lái)源：Bloomberg南華研究
中國(guó)銅精礦TC長(zhǎng)單價(jià)格在2015年見頂后2016年回落9%，2017年延續(xù)下降5%。周期上看，冶煉端的擴(kuò)張時(shí)間滯后銅礦1-2年。2017-2022年，全球銅礦產(chǎn)能增速會(huì)降至不到2%，但冶煉端產(chǎn)能仍在擴(kuò)張。未來(lái)5年銅精礦產(chǎn)量增速預(yù)計(jì)無(wú)法滿足全部冶煉廠需求，礦與冶煉增速的結(jié)構(gòu)性矛盾令加工費(fèi)后期走勢(shì)承壓，從而限制未來(lái)精煉銅的供應(yīng)增量。
二、中國(guó)廢銅受政策影響，銅庫(kù)存高位回落
廢銅對(duì)全球銅供應(yīng)占有非常重要的地位，2018年底中國(guó)將禁止七類廢雜銅進(jìn)口，根據(jù)海關(guān)數(shù)據(jù)，2016年進(jìn)口廢銅金屬量為123.8萬(wàn)噸左右，進(jìn)口廢七類的金屬量約為31萬(wàn)噸。
2017年是精煉銅供需出現(xiàn)缺口的一年，從年內(nèi)來(lái)看，三大交易所庫(kù)存從年內(nèi)高點(diǎn)75萬(wàn)噸左右下滑至54.6萬(wàn)噸，降幅達(dá)27%。
圖4：全球三大交易所庫(kù)存高位回落
資料來(lái)源：Bloomberg南華研究
三、銅消費(fèi)維持小幅回升
3.1電網(wǎng)低速增長(zhǎng)，新能源將成為亮點(diǎn)
經(jīng)過(guò)十幾年的發(fā)展，我國(guó)電力系統(tǒng)大格局已經(jīng)初步建成，從數(shù)據(jù)上看，近年來(lái)電源建設(shè)、電網(wǎng)建設(shè)，投資增速都已明顯放緩。電力發(fā)展“十三五”規(guī)劃中顯示，火電和水電增長(zhǎng)高峰已過(guò)，但風(fēng)電、核電和光電將是未來(lái)發(fā)電領(lǐng)域的主要增長(zhǎng)點(diǎn)。相比火電，新能源發(fā)電廠具有更高的用銅密度，約為火電的3-4倍。
3.2新能源汽車長(zhǎng)期向好
目前新能源汽車已經(jīng)成為汽車行業(yè)未來(lái)發(fā)展的共識(shí)。中國(guó)的五年規(guī)劃2020年新能源汽車需求達(dá)200萬(wàn)輛，其中純電動(dòng)車型2016年占比76%，2017年截止到10月純電動(dòng)占比為83%，粗略估計(jì)能夠增加銅消費(fèi)9-10萬(wàn)噸。充電樁方面，預(yù)計(jì)未來(lái)三年能夠帶來(lái)銅消費(fèi)增量大約7萬(wàn)噸。
3.3地產(chǎn)與家電韌性較強(qiáng)
總的來(lái)看，在十九大政策的背景下，房地產(chǎn)依然強(qiáng)化居住屬性。目前低庫(kù)存支撐開發(fā)商主動(dòng)拿地，土地購(gòu)置面積增加，會(huì)支撐2018年的新開工。另一方面，美國(guó)的房?jī)r(jià)指數(shù)全年維持在5%以上的增長(zhǎng)，新建住房銷售量也保持著10%以上的增速。預(yù)計(jì)2018年房地產(chǎn)有一定下行壓力，但下方有支撐。
2017年空調(diào)和冰箱產(chǎn)銷數(shù)據(jù)非常亮眼，1-11月份累計(jì)同比增速分別達(dá)到19.9%和12.6%。從發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，其他家電都已經(jīng)過(guò)了消費(fèi)頂峰，但是中國(guó)空調(diào)行業(yè)遠(yuǎn)未到達(dá)天花板，會(huì)隨著居民收入的上升繼續(xù)增長(zhǎng)。
四、策略
單邊策略：基于未來(lái)銅礦供應(yīng)緊缺的主要矛盾，預(yù)計(jì)銅價(jià)重心將逐步上移。
